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　　我们将当前美国股市定义为周期后段阶段，这意味着盈利增长仍然非常强劲，同时货币政策依然宽松，这也是为什么我们不认为市场处于泡沫之中，但我们确实处在一个对估值高度敏感的阶段。因此重要信号并不是指数水平本身，而是我们在指数内部看到的轮动，以及盈利增长正在变得更加广泛，这是一个非常重要的事实。投资者目前正在思考的问题是AI资本开支何时能够真正转化为回报，这也是为什么你会看到市场某些板块面临较大压力，包括软件板块，同时等权指数、小盘股和中盘股以及价值板块表现更好。宏观背景是积极的，但市场的贝塔效应减弱了(贝塔行情是指市场整体上涨时，大多数股票跟随指数同步上涨，投资者主要依靠“跟着大盘走”就能获得收益的行情)，这强调了在美国市场内部进行选择性配置的重要性。

　　Monica Defend：我想明确一点，这是一个资产分散化的决定，而不是去美元化趋势。我们预计美元将逐步贬值，这并不是新的判断，我们从去年9月就已经将这一趋势视为结构性趋势。但我们生活在一个“可控失序”的环境中，地缘政治和政策不确定性对风险溢价的影响远超以往，甚至已经深深嵌入我们对市场和宏观环境的判断方式。例如，美联储独立性的风险——虽然不是我们的基准情景——但仍然是风险情景的重要组成部分，这将影响通胀预期并最终影响美元风险溢价。围绕美国政府在贸易和某些政策决策上的立场所存在的不确定性，也正在促使投资者思考如何分散美国资产敞口。从结构上看，我们预计美元将在中期逐步贬值，但这并不意味着美元会失去主导地位，它只是会变得不像过去那样居于中心。我们的客户正在询问如何微调战略资产配置，以减少对美国资产的集中风险。如果退一步看，公共部门——主要是各国央行和政府——已经因为储备面临制裁风险而进行多元化，而私人部门的再配置也在进行但速度较慢。结合美国高赤字水平以及美国资产估值水平，我认为逻辑非常清晰，那就是需要降低集中风险。

　　Monica Defend：我们认为这是更具结构性的趋势，这是投资者长期分散化需求，而不是纯粹的短期周期性姿态，这与我们提出的“可控失序”框架一致。在这种制度环境下，我们更偏好结构性主题而非情绪化行情。以欧洲为例，我们看到更好的经济信号，战略自主和投资已成为国家安全层面的议题，欧盟各国正在重新调整产业政策。2月12日举行的重要会议重点讨论战略自主与竞争力议程，我们看好德国刺激政策相关板块、中小盘股、金融、工业、医疗和必需消费品，也看好欧盟投资级债券及部分欧盟和英国久期资产（对利率变化高度敏感、现金流期限较长的资产）。至于新兴市场，这是一个非常丰富的资产宇宙，许多地区已经进入战略自主阶段，在宽松货币环境下重新调整产业政策，我们看好拉美和新兴亚洲，对中国采取战术性配置，并看好新兴市场债券的利差收益。